東歐火車頭─俄羅斯未來展望

ING大俄羅斯基金經理人黃家珍，是ING在新興歐洲市場的資深專家，以下訪談中，她將暢談東歐火車頭─俄羅斯未來3∼6個月的展望。

問：ING上一季調升了俄羅斯市場的投資評等，目前有無變化？
黃家珍：沒有變化。我們的能源產業研究員對未來3∼6個月的國際油價展望樂觀，因短線上受中東北非的區域動盪支撐，中線則有美國第二波量化寬鬆（QE2）、原油庫存下降、以及美國經濟今年的新一波復甦動能，油價欲小不易，這對俄羅斯股市仍有利。

問：油價若持穩，而俄羅斯能源股去年表現又嚴重落後，這是否意味今年有機會補漲？
黃家珍：去年俄羅斯能源股表現落後大盤的原因大致有二個，一是提高能源稅的疑慮，另一個則是原油生產效能下滑，不過我判斷股價已充分反映這兩個問題；加上俄羅斯政府先前提出的能源產業政策改革計畫內容得當，前述問題將獲得改善。

首先，政府傾向推動稅率優惠計劃，預估未來10年的平均能源稅率很可能不升反降，由現行的73%減至65%；至於外界擔心原油產量可能下滑，應是過度悲觀了，改革計劃載明政府將在2020年前投入資本支出達2,850億美元，以提振原油產量，短期俄國政府也可透過調降裡海油田出口稅、延長東西伯利亞油田出口稅等措施來維持原油供應，所以我認為今年俄羅斯能源股確實不排除補漲的可能性，上游業者的機會尤濃。

問：有人認為俄股本益比偏低，是跟公司治理欠佳有關，妳怎麼看？
黃家珍：會有這種聯想，主要是國營企業比重較高的關係，不過俄羅斯政府的國營企業私有化計劃，正在扭轉這類聯想。由於俄羅斯政府打算在2015年之前釋出約900家國營事業持股，包括知名的西伯利亞銀行（Sberbank）、VTB銀行、能源公司Rosneft及Aeroflot航空等，研判釋股利益可觀，用途除了拿來縮減財政赤字外，也能減輕外界對政府動不動就向企業增稅的疑慮，所以我認為這會對俄股的長期投資信心帶來穩定效果。

問：新興市場的通膨壓力，是投資人當下的熱門話題，而俄羅斯是目前金磚四國中通膨困擾最小者，是否可視為特有利多？
黃家珍：其實俄羅斯不是毫無通膨壓力，去年12月的消費者物價指數（CPI）年增率已升至8.7%，來到近一年高點，尤其糧價壓力未完全消褪，因此俄羅斯央行提前於第一季升息的臆測已不逕而走。
我正密切留意央行動向，不過投資人大可放心，俄羅斯即便升息，幅度也有限、步調會很溫和，因為相對於其他一些政策已轉向打擊通膨的新興國家，俄羅斯政府的首要目標依然聚焦經濟復甦。另一個關鍵點，則是今年12月有國會大選，明（2012）年接著競選總統，未來財政支出可能因此上揚，政府一旦考量舉債成本的控制，升息幅度勢必有限。換言之，俄羅斯在通膨問題上的抵禦能力出色，確實可視為獨有特色。

問：妳提到俄羅斯政府將因應選戰而擴大支出，這會不會與原訂的減赤計劃抵觸？
黃家珍：這點我不擔心。目前一般預估俄羅斯今年的財政赤字佔國內生產毛額（GDP）比重會比去年低，從去年的4.2%降至4%，一來受政府釋股利益的適時填補，二來企業獲利成長會支撐政府稅收，當然在油價續揚的環境下，我相信預算赤字還有進一步下滑的空間。

問：如果只聚焦短期，俄羅斯有無潛在催化劑？
黃家珍：去年因歐債危機、乾旱、及下半年政府縮減支出等因素影響，俄羅斯經濟成長動能欠佳，第三季GDP僅上揚2.7%，其中光是農業生產就大減16.9%，所幸這些現象是暫時性的，歐債危機淡化加上乾旱解除，預期俄羅斯經濟動能將再度增溫。

你會發現近期俄羅斯的工業生產走勢持穩，營建業穩步復甦，且內需市場顯著成長，私人信貸與汽車銷售也回溫了，未來若通膨獲得控制，讓消費動能延續，我認為今年第一季俄羅斯經濟擴張可能超過5%，大家不妨期待。